?? 由于電價上調，電力板塊2012年業績增長形勢十分明確，并將由此帶來二級市場估值的提升。同時，電煤價格將受到政府干預，繼續明顯上漲的可能性不大，甚至不排除有所下降，這也會給板塊帶來良好機會。另外，有關電價形成機制改革的一些政策出臺，也會帶來市場機會。

　　供需矛盾不足慮

　　一方面，2012年用電量增速將有所下降。

　　從過去情況看，我國社會用電量變化與工業增加值趨勢基本一致。從數據看，2011年前11個月我國用電量增速比工業增加值增速平均低2個百分點左右。從近幾個月看，全社會用電量同比增速明顯下降，2011年9月-11月同比分別為12.09%、11.55%和10.84%。

　　考慮到2012年經濟增速仍可能下滑，普遍預計工業增加值增速達到約11%-12%，用電量增速預計可能在10%左右?？紤]到重工業的下滑，特別是鋼鐵、水泥等行業增速下滑，用電量增速低于10%的可能性更大。另外，從長期看，我國經濟結構轉型也將對用電量增速產生一定影響，未來用電量增速必然呈下降趨勢。

　　另一方面，供給總體能夠滿足需求，但可能存在地區性和季節性失衡。

　　從裝機容量看，6000千瓦以上機組2011年前11月為9.9071億千瓦，同比增長9.7%，而火電為7.4529億千瓦，同比增長8.5%。盡管2011年前11月火電投資為818億元，同比下降17.95%，將對兩年后的火電裝機容量的形成產生影響，但考慮到2009年及2010年電源投資同比下降幅度并不太大，因此預計2012年裝機容量仍將保持一定的增長。

　　同時特別需要考慮的是，發電小時數提高的空間仍然較大(2004年曾達到5991小時，與2011年相比上方仍有約13%的空間)。因此，總體上看電力供給仍能保障需求，只是由于各地用電需求差異較大，因此仍會存在地區性的、季節性的不平衡。特別是在水電較多的南方地區，水電不確定性較大，而煤炭供給特別是運力相對不足。

　　業績大幅增長趨勢明確

　　從2011年12月1日起電價再次上調，煤電企業上網電價平均每千瓦時上調2.6分錢。2011年1-11月全國發電量累計為41939.06億千瓦時，全年預計約為45752億千瓦時。如果2012年發電量在2011年基礎上增長9%，則累計發電量將達到49869億千瓦時。按上網電價平均上調2.2分錢計算(部分水電企業電價沒有上調)，本次上調電價將給發電類企業增加約1091億元的營業收入。

　　由于增加的這部分收入是在成本未增加或增加很少的情況下實現的，所以按17%扣除增值稅外，約911億元將轉化為利潤總額。如果按25%的所得稅計算，則將增加約683億元的凈利潤。根據資訊的數據，2011年1-10月規模以上的電力生產(包括火電、水電等)企業實現的利潤總額為540億元，估計全年為648億元。照此計算，2012年發電企業預計利潤總額將會大幅增長約1.4倍。

　　當然，這里沒有考慮各地區的差異，也沒有考慮動力煤價格可能上漲的因素。
電力板塊機會可期

　　預計2012年電力板塊將存在不少交易性機會。

　　由于上網電價剛剛上調，加之政府對煤價進行干預，因此預計2012年不大可能再度上調上網電價，但可能出臺居民用電階梯價格管理辦法，從而在總體上能提高電力銷售價格。在此情況下，即使發電企業上網電價不提高，也將有利于電網類企業(上市公司中有一些公司擁有供電業務，盡管其業務覆蓋范圍較小)。而階梯價格的出臺，也有利于終端價格的完善和疏導，從而有利于電價體系的完善。

　　交易性機會可能還來自于電價形成機制改革的進一步推進，如輸配電價格形成機制取得進展。由于電網的自然壟斷性，確立這環節的價格較為困難(資產規模龐大，多種業務經營，主輔業務未分開等)，倘若這一環節的價格機制實現突破，將有利于整個電價體系的形成和完善，特別是上游與下游成本和價格的傳導。同時，也有利于其他價格如直供電價格等的推行。

　　此外，如果煤價特別是電煤價格出現階段性下跌，會降低發電企業的成本，也會帶來二級市場的機會。對火電發電企業來說，煤價下跌將對其業績帶來積極影響。以環渤海動力煤(5500大卡)價格指數為例，11月初價格為853元/噸，12月28日跌至808元/噸，如果繼續跌到政府規定的800元/噸，則將跌去53元/噸，幅度為6.21%。按中電聯公布的數據，2011年1-11月份平均每度電消費煤炭329克標準煤，按330克計算，換算成5500大卡的電煤為420克，也即火電企業發一度電需要消耗420克5500大卡的煤炭。按853元/噸的價格耗煤成本是0.35826元，而按800元/噸則耗煤成本是0.336元。這意味著，在其他因素都不變的情況下，僅因電煤價格下降，發一度電的成本將下降0.02226元。如果按2010年全國火電平均上網電價0.39477元/千瓦時計算(未考慮2011年上網電價的上調)，這0.02226元意味著火電企業利潤空間擴大了5.64%，相當于上調了2.226分的上網電價。如果除去增值稅和所得稅，則每千瓦時將增加凈利潤1.386分錢，其對發電企業的積極影響十分明顯。

　　從大趨勢上看，電力企業明確的業績增長也為其估值回歸均值水平創造了條件。

　　據我們對上市公司的初步測算表明，華電國際2012年每股收益預計將達到約0.42元，華能國際預計達到約0.52元。

　　縱觀整個火電發電類上市公司，資訊顯示其2012年動態市盈率為16.35倍，而2011年三季度的市凈率為1.55倍。許多發電公司的股價都是較低的，至少是比較安全的。如果以2000年以來的市凈率計算，該板塊市凈率平均值約為2.5倍，目前估值遠低于平均水平。

　　另外，從較長時期看，電價機制若能取得突破，電力與其上下游的關系就能理順，電力也就能夠取得社會合理的利潤水平。屆時，電力板塊的趨勢性機會值得期待，優秀的個股也將脫穎而出。